Une inflation bien loin de l’objectif de la Banque centrale Européenne

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Pascal Bernachon, Stratégiste chez KBL Richelieu 

Si l’inflation zone euro est légèrement remontée en juillet en estimation flash (0.2% YoY après 0.1% et contre 0.1% attendu), elle reste bien en dessous de l’objectif de la B.C.E. La hausse des prix pétroliers aura eu un impact évident sur la hausse des prix mais celle-ci reste encore contenue.

Le seul pays (hors les cas atypiques comme le Venezuela) à être confronté à une forte hausse des prix est la Colombie qui a vu s’envoler les prix alimentaires, obligeant la banque centrale à remonter son taux d’intervention.

 

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Capture d’écran 2016-08-10 à 09.59.09Aux USA :

La publication du PIB du second trimestre s’est avérée inférieure aux attentes qui escomptaient un rebond bien plus marqué. Avec +1.2% de croissance, l’économie américaine a été impactée principalement par une baisse des investissements (-3.2%) et un effet déstockage de la part des entreprises (-1.2%). A contrario, les ménages ont continué de consommer avec une progression de +2.9%.

Si nous pouvons mettre une baisse des investissements des entreprises à la charge des activités pétrolières, nous ne pouvons exclure que ceci résulte aussi d’un certain attentisme face aux échéances électorales.

L’effet variation des stocks, conséquent sur cette période, ne devrait pas se reproduire sur le trimestre en cours et les analystes escomptent un rebond de ce PIB. Mais force est de constater que la croissance reste sur un trend modéré , bien différent des cycles habituels de reprise et qui justifient donc le moindre risque d’ une récession selon l’analyse des cycles historiques.

Précisions que la publication de ce PIB est la première estimation et que nous ne pouvons exclure des révisions en hausse lors des prochaines publications.

Les facteurs favorables sont le rebond des créations d’emplois en juin à 287.000 après les misérables 11.000 du mois de mai. Effet rattrapage ?

Nous regarderons attentivement les données sur l’emploi à venir au regard de ses impacts potentiels sur les salaires.

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Comme évoqué précédemment, l’entrée en période électorale entre deux candidats …par défaut mais qui ne font en rien l’unanimité devrait temporiser l’action de la FED. Il existe une assez grande probabilité que Mme Clinton soit élue, ce que Wall Street préférera inévitablement, sauf le secteur Pharmaceutique.

Le PIB du second trimestre valide notre scénario d’une croissance annuelle de l’ordre de 2% pour 2016.

Dans la Zone Euro :

Deux remarques préliminaires :

1) Indulgence de la commission européenne qui a ménagé l’Espagne et le Portugal en n’appliquant pas les sanctions « normales » face aux dérapages budgétaires de ces deux pays qui ne réduisent pas leur déficit comme ils s’y étaient engagés. Il leur est donc demandé des mesures effectives avant le 15 octobre (date à laquelle le budget 2017 doit être présenté à la Commission). Les nouvelles recommandations d’objectif budgétaire (Espagne, 4.6 % en 2016, 3.1 % en 2017 et 2.2 % en 2018 et Portugal, 2.5 % en 2016) paraissent plus rigoureuses que prévu.

2) Le Gouvernement français, à moins d’un an des élections, puise abondamment dans ses caisses pour accorder diverses augmentations au moment où le budget défense/police est contraint d’augmenter sensiblement face aux menaces actuelles. Ceci n’augure en rien d’un budget équilibré pour 2017 et du respect de nos propres engagements en terme de réduction. Certes, la charge de la dette diminue favorablement mais ceci sera-t-il occulté par les nouvelles dépenses.

En s’abstenant de sanctions, la commission a peut-être failli à sa rigueur sur des aspects politiques au moment où l’Europe est fragilisée par le Brexit. Il faudra donc la même indulgence relative vis à vis de la France. Ceci afin d’éviter que l’action de la Banque Centrale Européenne soit contrecarrée par Bruxelles. Mais il faudra aussi la mansuétude des agences de notation.

Pour la zone euro, la croissance du PIB est ressortie en hausse de +0,3% en repli par rapport au trimestre précédent (+0,6% en t/t). Sur un an, celle-ci s’établit à +1,6% au T2 contre +1,7% au T1-2016. La France a été un des marqueurs de l’infléchissement de la croissance trimestrielle puisque le PIB hexagonal est ressorti à 0%.

Une partie peut s’expliquer par les grèves des transports et la climatologie défavorable.

Si nous assistons à une légère décrue des indicateurs économiques (PMI), il apparait que le « Brexit » n’a pas d’influence notable sur les perspectives. Les enquêtes de crédit restent favorables. Nette résistance de l’Espagne avec un PIB de +0.7% contre +0.8% au 1er trimestre.

Au Japon :

Après une croissance de 0.5% au 1er trimestre, les attentes se limitent à une hausse de 0.2% (publication le 15.08.16) pour le trimestre dernier. Conforté par les dernières élections, le 1er Ministre prépare un plan de relance de l’ordre de 28.000 milliards de yens. Mesures de soutien à l’investissement, entre autres projets ciblant le secteur privé. 13 000 Md JPY devraient soutenir la croissance pendant plusieurs années. Les 15 000 Md JPY restants seront dédiés à des mesures de soutien au crédit et des programmes de garantie, au soutien du gouvernement à des projets privés, et à l’octroi de prêts aux entreprises privées, par exemple sous la forme de fonds dédiés aux investissements dans les projets d’infrastructures ou de projets de développement à l’étranger à travers des agences de financement publiques et privées. Pour autant, certaines critiques se font jour jugeant que ce plan contient des mesures budgétaires qui étaient déjà prévues dans le futur.

Ceci aura certes un effet positif sur la croissance mais la question principale est de savoir si cela s’installera dans la durée et affaiblira le Yen suffisamment pour aider les exportatrices japonaises. N’oublions pas que les nombreux « Abenomics », déjà décidés, avaient produit que peu d’effets face à une société trop conservatrice, peu consommatrice et vieillissante.

En Chine :

La croissance du PIB réel chinois est une fois encore restée stable à 6.7 % en glissement annuel au T2. Cette performance résulte des actions de l’Etat dont les investissements. La reprise du crédit avait profité aux entreprises publiques tel que le montrait l’indice PMI large. La production industrielle s’est raffermie à 6.2 % en juin (6 % en mai), malgré des effets de base négatifs. La croissance des ventes au détail s’est également inscrite en hausse, ce qui indique une dynamique plus vigoureuse que dans la composante consommation du PIB.

Sur les dernières données, nous constations que le crédit s’est contracté et qu’à l’opposé des mois précédents, l’indice PMI large recule alors que l’indice Ciaxin qui tient compte des PME/PMI se redresse. L’investissement a nettement reculé comme les ventes de logements sur les derniers mois.

Les tableaux ci-dessous confirment le changement de politique entamé par la Chine, soit la recherche de valeur ajoutée dans leur production via l’acquisition de sociétés occidentales comme la volonté de diversifier leurs réserves sur des actifs tangibles. De fait, ceci impactera les réserves de change négativement. La Chine en passe de devenir le pays capitaliste par excellence. Bien entendu, la baisse de ses réserves implique une moindre appétence pour les achats de dettes américaines.

KBL à publier

 

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 En Inde :

Nette amélioration de la conjoncture avec une production industrielle qui augmente de 1,2% en mai contre une baisse de 0,8% en avril. L’inflation annualisée est stable autour de 5,76%, alors que l’objectif de la banque centrale est d’atteindre 5% L’indice PMI composite pour juin est en hausse à 51,1 contre 50,9.

 Au Brésil :

Avec plus de 30% de hausse depuis le début de l’année, la bouse brésilienne pourrait surprendre le néophyte qui aurait oublié la chute de 41% de septembre 2014 au premier mois de cette année. Les mesures annoncées ont été bien accueillies comme la limitation des dépenses d’Etat au niveau d’inflation et la réforme des retraites. Mais celles-ci restent encore fragiles suite aux déboires du gouvernement où déjà 3 ministres sont accusés de corruption dans l’affaire Petrobras. Le Président intérimaire a été cité dans ces affaires et ceci pourrait donc fragiliser les décisions prises.

Bien entendu, un nouveau rebond des cours pétroliers serait favorable à cette économie.

L’inflation ayant légèrement reculé, ceci peut offrir des marges de manoeuvre à la Banque Centrale.

En Russie :

Bénéficiant de la reprise des cours pétroliers, l’économie russe sort de sa pire récession avec un recul du PIB qui sera moindre que les trimestres précédents. Mais un retour de la croissance reste encore sujet à caution même si nous avons assisté au premier rebond (1%) de la production industrielle depuis 2014.

Le niveau d’inflation ne permet pas, en outre, d’avoir une baisse des taux de la part de la Banque Centrale. Certains libéraux poussent le Président à mener des réformes de fonds en dynamisant les entreprises privées mais la géopolitique semble bien son cheval de bataille prédominant.

 

En conclusion ce sont donc une fois de plus les actifs sans risque qui recueillent les suffrages des investisseurs et ceci même en l’absence de rémunération positive. Si la bourse de New York a abondamment profité des flux acheteurs qui sortaient des actifs européens, elle atteint désormais un niveau de valorisation élevé qui ne pourrait se justifier qu’à l’appui de fortes perspectives bénéficiaires. Inversement, sauf évènement exceptionnel, les actions « par défaut » permettent d’écarter un risque fort baissier.

En Europe, rien ne nous assure que la 1ere Ministre mettra en jeu l‘article 50 début 2017. Les nombreuses élections chez ses voisins pourraient la pousser à attendre le nom de ses futurs interlocuteurs, les échéances les plus rapprochées étant la nécessaire formation d’un gouvernement en Espagne et le référendum italien.

Dans un tel contexte, il est difficile d’imaginer que les marchés européens puissent combler leur retard par rapport à Wall Street.

Les résultats des entreprises nous ont montré une fois de plus les capacités de différentiation de celles-ci, y compris au sein d’un même secteur. C’est donc bien leur adaptation, maîtrise des coûts et restructurations qui leur permettent de sortir du lot à l’image de LVMH ou des équipementiers automobiles.

La stabilisation du dollar et la faible inflation pourraient soutenir la classe des marchés émergents où le léger flux acheteur a déjà permis d’assister à un rebond sur le mois dernier.