John Maynard Keynes : L’éternel retour ?

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Pascal Bernachon, Stratégiste/Gérant chez KBL Richelieu gestion

De nombreux pays réfléchissent à une relance économique par la politique keynésienne afin de contrer la faiblesse de la croissance. Travaux d’infrastructures en tête comme le promettent les deux candidats à la Maison Blanche, idem pour le Premier Ministre italien qui débloque 20 milliards d’euros et la relance budgétaire d’un Japon englué dans une atonie longue et profonde. Plus modestement en France où les mesures proposées sont souvent plus de nature électoraliste que de relance durable.

Dans un monde où deux problématiques s’affrontent, où à la fois une offre trop abondante dans certains cas et une demande insuffisante, le retour à la recette de l’interventionnisme d’Etat est trop souvent vers quoi certains gouvernants se tournent.

Cet interventionnisme qui génère certes des effets positifs conjoncturels mais influe rarement sur les problématiques structurelles. Nous avons maintes fois, au cours des derniers mois, justifié le déclin structurel de la croissance par la hausse des emplois non qualifiés ou faiblement rémunérés, par les effets négatifs de la démographie, la digitalisation de l’économie, la faiblesse des gains de productivité suite au retard d’investissements.

Lorsque nous parlons de déclin structurel de la croissance, nous ne disons pas qu’elle devient négative mais inférieure aux croissances passées.

L’appel au keynésianisme est donc la réponse de certains Etats aux injonctions tant répétées de M. Draghi lors de ses conférences, demandant aux Etats de réformer car la seule action de la B.C.E ne peut être l’outil suffisant et nécessaire à un retour de la croissance pérenne.

Le Président de la B.C.E parle de réformes et non de relance budgétaire sauf vis-à-vis de l’Allemagne qui, elle , est excédentaire.

Mais l’Allemagne fait la sourde oreille, probablement pour deux motifs. D’une part, ses excédents ne sont pas éternels et la problématique démographique incite Mme Merkel à conserver cette cagnotte pour les financements futurs des retraites d’autant plus que la locomotive exportatrice ne peut que s’affaiblir. En effet, déjà parfois concurrencée par les entreprises japonaises qui ont bénéficié d’un Yen faible, la montée en puissance (hausse de la valeur ajoutée) de l’industrie chinoise sera autant de débouchés en moins dans le futur.

La seconde raison à cette « paralysie » allemande résulte de l’absence d’un fédéralisme européen où les Etats riches financeraient les pays plus nécessiteux et ceci d’autant plus que ces derniers n’ont pas mené le travail interne de réformes indispensables.

Il est vrai que la faiblesse des taux d’emprunts est une incitation à l’endettement, d’autant plus que la Banque Centrale est l’acheteur qui assèche le marché et garantit, au moins jusqu’au 1er trimestre 2017, de poursuivre son Quantitative Easing.

Cette faiblesse des taux a pour mérite de diminuer considérablement le poids de la dette, soit des intérêts à payer annuellement et donc d’influer favorablement le déficit budgétaire annuel.

Nous avions déjà évoqué le fait que la dette d’un Etat, à la différence d’une société ou d’un ménage, était éternelle car un Etat n’a pas une fin de vie prédestinée. Mais, la hausse répétée de son niveau d’endettement crée inévitablement un frein supplémentaire à la croissance pour les années futures sans omettre le poids porté par les générations à venir pour honorer nos engagements.

N’imaginons même pas le cas où le retour d’une inflation un peu plus soutenue fragiliserait la plus longue performance des obligations souveraines (plus de 30 ans) qui pourrait alors tarir durablement les velléités acheteuses à l’exception de celles qui y sont contraintes réglementairement.

La dette d’un Etat est éternelle et elle s’estompe, rappelons-le, soit par :

– Une forte croissance qui induit de meilleures rentrées fiscales.

– Des réformes structurelles qui diminuent le rôle interventionniste de l’Etat.

– Un moratoire sur cette dette (exemple de l’Argentine).

– Une forte inflation qui permet de rembourser par de la « monnaie de singe ».

A l’heure actuelle, aucun de ces facteurs n’entre en ligne de compte.

La réponse Keynésienne n’est donc pas la réponse idéale pour tous les pays. Le soutien de la demande n’a d’effets favorables que si la consommation des biens qu’elle génère se traduit par la hausse des biens produits par le pays considéré. Sinon, elle ne peut que détériorer la balance commerciale en augmentant sensiblement les biens importés.

La réponse Keynésienne par des incitations à la hausse des salaires n’est pas non plus la bonne réponse dans les pays où le coût salarial des non qualifiés est déjà un frein à la baisse du chômage et à la compétitivité du pays.

Loin de nous, de dénigrer M. Keynes. Mais si relance il y avait, elle ne serait efficace dans la durée que si les réformes indispensables étaient préalablement effectuées. Décidemment, certains gouvernants ne décortiquent pas les paroles du Président de la B.C.E., lequel n’a d’autre choix que de poursuivre cette politique monétaire parfois décriée mais indispensable…faute de mieux.

Notons enfin que les marchés financiers, dont la lecture est trop souvent des plus courttermistes, sont à même de saluer le retour de l’interventionnisme d’Etat comme étant la promesse de résultats rapides mais loin d’être inscrits dans la durée et sans tenir compte de leurs conséquences de long terme.

En bref, le Keynésianisme peut être l’allumage mais pas toujours le carburant qui permettra à la fusée croissance d’atteindre son objectif.

BREXIT (suite) 

Dans notre « Regard » de juillet, nous avions traité du Brexit en soulignant que les marchés financiers avaient bien compris qu’il pouvait se passer beaucoup de temps avant que la Grande Bretagne ne mette en oeuvre l’article 50. Notre raisonnement s’appuyait principalement sur le fait que tant pour Bruxelles que pour Londres, personne n’était préparée par cette éventualité prévue dans les traités mais dont les mesures d’exécution n’avaient absolument pas été écrites. De plus, Mme T. MAY préférerait traiter avec des interlocuteurs installés, soit après les élections françaises et allemandes.

La Première Ministre britannique a réaffirmé s’en tenir au résultat du référendum, excluant de fait une nouvelle consultation mais se donnant un temps conséquent avant l’organisation de la sortie du Royaume avant 2019.

Ce temps lui est nécessaire pour lui permettre d’organiser la sortie concomitamment en traçant les lignes qui définiront ses relations commerciales futures avec les autres Etats.

Cette exigence vient en contradiction avec certains membres de la communauté européenne, dont la France, qui n’envisagent pas de discuter de l’après Brexit tant que celui-ci n’est pas actionné.

In fine, tous ces « avatars » impliquent que le Brexit sera moins perturbateur pendant les mois à venir sur les marchés financiers.

Les publications économiques du Royaume Uni ne montrent en rien une fébrilité des acteurs et même certaines ont surpris par leur dynamisme ou peuvent être mises au compte des achats de précaution.

Nous pouvons même envisager une période de stabilité de la Livre voire même une légère remontée.

Post référendum, les ventes au détail sont en hausse de 1.5%, l’indice PMI Manufacturier ressort à 53.3 contre 48.3.