Evolution des taux

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Pascal Bernachon, Directeur de la Gestion KBL Richelieu

Les taux courts 

Lors de la dernière réunion de la Banque centrale américaine, le terme « graduel » de la hausse des taux a été bien moins utilisé par la Présidente. Ceci a influencé les anticipations de hausse de taux pour l’année 2017 qui s’avèrent désormais être à 3 mouvements de hausse contre 2 précédemment.
Ce serait donc un niveau de 1.5% pour son taux d’intervention à fin 2017. Niveau des prix et niveau du dollar seront certainement des facteurs qui pourraient influencer les décisions de la FED dont 4 nouveaux membres vont intégrer le conseil des Gouverneurs votants. Mme Yellen a confirmé qu’elle ira jusqu’au terme de son mandat soit 2018.

Comme nous l’avions anticipé le mois dernier (cf dernier regard), la B.C.E a annoncé la prolongation de son Quantitative Easing jusqu’à fin 2017 soit après les élections allemandes. Certains ont évoqué un début de « Tapering », terme que nous jugeons inapproprié car cette extension tient certes compte d’une réduction du montant de ses achats à compter d’avril 2017 mais le montant global est en hausse.

La politique monétaire de la B.C.E restera donc accommodante et la reprise d’inflation escomptée pour la zone euro n’atteindra pas l’objectif de 2% de la Banque Centrale.

Dans les minutes qui ont suivi la décision de la banque centrale américaine de relever ses taux Fed funds de 25 points de base, les banques centrales d’Arabie saoudite, des Emirats arabes unis, du Koweït et de Bahreïn ont également relevé leurs taux directeurs dans une proportion identique, pour éviter un affaiblissement de leurs devises dans un contexte de prix pétroliers bas.

La Banque nationale suisse a laissé ce matin sa politique monétaire inchangée, en conservant la fourchette de fluctuation du taux Libor à 3 mois dans une bande de -1,25% à -0,25% et le taux appliqué aux avoirs détenus par les banques auprès d’elle à un niveau de -0,75%. Elle a rappelé que «le taux d’intérêt négatif et la disposition de la Banque nationale à intervenir sur le marché des changes visent à rendre les placements en francs moins attrayants afin de réduire les pressions sur le franc suisse, toujours jugé «nettement surévalué».

La Banque d’Angleterre a laissé son principal taux directeur et son programme d’achats d’actifs inchangés, conformément aux attentes. Le principal taux directeur est maintenu à 0,25%, le point bas historique auquel il avait été abaissé au mois d’août. Le programme d’achats d’obligations d’Etat est confirmé à 435 milliards de livres sterling. Et des achats d’obligations des entreprises pour un montant de 10 milliards de livres.

Si la Chine a besoin d’une politique monétaire accommodante comme arme de soutien à la croissance, la Banque populaire de Chine a relevé le taux des prises en pensions sur les échéances longues. L’objectif étant de limiter les sorties de capitaux et de freiner la baisse du Yuan que ces sorties amplifient.

Pour 2017, si les politiques monétaires japonaise, américaine, européenne et britannique peuvent être assez lisibles, il en va tout autrement sur les banques centrales des autres pays, de la Turquie au Mexique qui resteront conditionnées par les parités de change, les tensions inflationnistes importées éventuelles et ceci face aux problématiques de croissance. Les objectifs pouvant donc être contradictoires.

Les taux longs :

Face aux nombreuses incertitudes qui se présentent à nous, une seule certitude se dégage sur la rupture entamée en cette dernière partie de l’année : la fin de la surperformance des marchés obligataires qui aura duré 35 ans.
Reflation et relance économique ont porté le rendement du 10 ans américain sur un niveau de 2.597% au cours de ce mois. Pour mémoire, ce taux était de 1.583% à fin aout. A la lecture des prévisions d’inflation supérieures à 2% pour l’année à venir (2.4%) et une légère accélération de la croissance du PIB (2.5%), nous devrions approcher le niveau des 3% au cours de cet exercice sans exclure une pointe sur un niveau de 3.6%.

Un autre facteur qui pourrait influencer le comportement des taux longs américains réside dans la politique budgétaire des U.S.A. Une relance budgétaire importante augmenterait le déficit américain et pourrait provoquer une relative défiance des investisseurs non-résidents. Bien entendu, l’éventualité d’une guerre commerciale avec l’Asie pourrait produire les mêmes effets. C’est une arme que les Chinois n’hésiteraient probablement pas à utiliser.

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Au sein de la zone euro, si les taux ont accompagné la remontée des taux de l’emprunt d’Etat américain, ils se sont vite retournés à la baisse pour marquer un différentiel significatif de rendement entre les deux continents, l’action de la B.C.E aidant. De plus, les pressions inflationnistes au sein de cette zone devraient s’avérer bien moins élevées donc exerçant moins de pression sur les marchés de taux.

Graph 9

La permanence des achats de la B.C.E devrait donc freiner l’amplitude de remontée des rendements au sein de la zone euro. Nous devrions néanmoins assister à une hausse de ceux-ci avec la remontée de l’inflation et la baisse des montants programmés par la Banque Centrale à compter d’avril même si la durée de son Quantitative Easing a été de fait rallongée.

Les taux offerts sur les emprunts à deux ans Allemand et Français ont reculé sur le mois pour atteindre respectivement des niveaux de 0.822% et -0.737%. L’ensemble des emprunts de la zone sur cette duration sont en rendement négatif.

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Au cours de ce mois, nous avons vu des tensions sur la courbe des taux chinoise avec le rendement des obligations d’Etat à 10 ans qui s’est tendu de plus de 50 pb depuis novembre pour atteindre un niveau de 3,25%, son plus haut depuis septembre 2015. Tension exacerbée aussi par l’annonce du défaut sur la dette de la société de télécoms Cosun Group.

Aidé par la baisse du taux de défaut lié au secteur pétrolier, le marché du High Yield s’est bien comporté en cette fin d’année. Cependant, l’écart de taux entre cette catégorie d’actifs et les emprunts à notation plus élevée a nettement diminué et devrait tempérer l’intérêt pour ces obligations.

Graph 11

Les crédits Corporate subiront inévitablement les effets d’une remontée des taux. La composante « portage » jouera un rôle plus important dans la performance.

Certains High Yields seront plus impactés par le comportement des marchés actions, selon les fluctuations de l’aversion au risque.